在美元指数发生转折的9月北向资金9月初持股贵州茅台比例7.37%。由于资金回流美国（北向资金数据也表现的非常明显）现观察上证指数从2021年年末开始下跌直至2022年4月份跌至2863点。所以北向资金也在通过不断加仓茅台弥补反弹前的损失。这也是北向资金与大盘指数存在一定相关性的原因之一。短期套利是跟随资金也就是北向资金通过做空我国股市赚取期指套利的钱。北向资金操作总结通过上述对北向资金的宏观择时、操作手法、资金流动、配置方向等进行分析现进行总结。100亿、北向资金是否大幅抛出也就是开始做空我国股市（机会）。大盘在1月底开始调整后北向资金继续买入。北向资金在2863点就开始不断加仓所以上证指数表现得非常强硬。1000只净流入股票市值排名前100只金额占比总流入54%。需要注意的是疫情对我国的经济打击是明显的。贵州茅台、中国平安与北向资金的联系由于贵州茅台和中国平安市值较大。10月24日恒生指数大跌6.4%、恒生科技指数大跌9.7%。而从市场反弹开始北向不断买入依旧没有买回茅台底部形成前的持股数量。陆股通持股比例超过0.1%.类别股票数量流入情况类型市值前1000总体20001782亿净流入市值前1000区间净流出10001211亿净流出市值前1000区间净流入10002993亿净流入在选中的样本数量中。
通过这篇文章算是对北向资金看法的暂时性收尾，另外对上一篇的观点进行修正。
贵州茅台、中国平安与北向资金的联系
由于贵州茅台和中国平安市值较大，是北向资金首选的买入及卖出目标。所以会很大程度上影响指数的当日走势，这也是北向资金与大盘指数存在一定相关性的原因之一。2022年9月02日-2022年10月31日上证指数呈现明显下跌的趋势，区间跌幅达9.15%。
疫情：首先我国在2022年12月提出疫情全面放开，10月份中国共产党第二十次全国代表大会举行了新闻发布会。发言人孙业礼表态，我国仍然坚持“动态清零”方针不动摇。虽然国家发表声明由于我国是人口大国，老龄人口多，医疗资源相对不足所以“动态清零”是最经济的。但有些客观事实是需要注意的，我国虽然整体总负债比GDP仍低于50%尤其是相比于世界上其他大国。根据公开数据，截至2022年第一季度末中央债务约23.23万亿元合计债务近60万亿元，2022年占比突破50%的概率非常大。地方政府上近期遵义市最大城投宣布156亿债务展期20年，前10年仅付息。其次财政部表明“中央不救助”的立场。我国城投债总规模大约65万亿左右，假如城投债违约会对银行造成重大打击甚至引发挤兑。虽然爆雷的可能性及低，不仅仅是因为我国是无限责任政府而且还有货币超发的一条道路可走，需要注意的是疫情对我国的经济打击是明显的，坚持“动态清零”大大降低了投资者的预期也成为当时的我国股市下跌的主要原因之一。
图 1 2022年大多数省份利息保障倍数下降
政治：从十六大我国开始正式提出“重要战略机遇期”直至十九大再次重申，但二十大在当前百年未有之大变局中提出：我国发展进入战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多的时期，各种“黑天鹅”“灰犀牛”事件随时可能发生，告诫准备经受风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验。2022年除疫情外，俄乌战争爆发，世界格局开始进一步分化，阵营特性明显，各国火药味开始浓厚。此次战争也会让人联想到台海问题，而俄罗斯在战争中的表现并不是很好（9月份乌军成功在赫尔松方向牵制住俄军、收复了哈尔科夫州、在顿巴斯方向大获全胜），同时也暴露出来俄罗斯的许多问题如贪腐、经济、军事等。这对我国未来在与欧美国家的角力非常不利。况且我国不能对俄进行明面上的军售，那将会造成更严重的后果。
二十大正式开始前，一方特意前往辽宁省强调东北振兴，一方前往广东省意在强调经济的重要性，一方坐镇上海。结束后人员结构变化明显，整体政治结构所代表的发展与众望所归的方向有区别，收复台湾成为了第一要务（同时伴随着对中国境外科技公司的打击），科技创新的决心也非常明显（24位政治局委员中，有5位科技领域科班出身包含破格提拔），此外战略上未来国有企业的地位会更突出。10月24日恒生指数大跌6.4%、恒生科技指数大跌9.7%，同时也伴随着外资对百度、阿里巴巴、腾讯等权重股大手笔做空，力度之大甚至可以称为“恶意做空”。数据上2022年10月，从单月增速来看，社会消费品零售总额同比下降0.5%，较9月回落3.0 个百分点，较2019年10月增长5.7%。 其中，餐饮收入同比下降8.1 %，较9月回落6.4 个百分点；商品零售同比增长0.5 %，较6月回落2.5 个百分点。显示我国在疫情的笼罩下需求萎靡，经济急需提振。
香港作为我国与国际接轨的离岸金融窗口，是外资介入中国资本的主要桥梁。由于美元是全球储备性最大的货币，存在着美元霸权所以我国为了保持货币稳定利用港币与美元直接挂钩，由金管局进行控制。由于联系汇率制度，中国香港的经济、资金流动和内地的相关性日渐增加，而我国与美国经济周期不同，美国现正处于加息周期，而我国处于降息周期。上文研究针对的是北向资金的操作，现从货币层面也就是汇率研究其本质原因。首先任何汇率制度都不是完美的，而港币又需要和美国加减息步伐一致，因为并没有独立的货币政策所以存在货币套利空间。简单来说正常情况下港币追随美元涨跌。由于美国的加息，2022年开始美元开始走向升值。美元的升值导致其它货币贬值，市场流动性开始被抽走也就是资本开始回流美国。港币由于不具有独立性所以被动跟随加息导致港股市场流动性进一步收紧。现根据资金的传导路径进行分析，分别通过：美元/港币、港元/人民币、美元指数、上证指数、恒生指数结合判断。首先香港金管局为了稳定汇率坚决将港元汇率稳定在7.75-7.85之间。当港币汇率触及7.85也就是港币贬值时触发弱方保证，金管局会开始买入港币卖出美元。当港币汇率触及7.75汇率上限时触发强方保证，金管局会卖出港币买入美元。
第一阶段：2022年第一季度出现重要信号，自5月12日起，金管局已经连续4次总计购买175亿港币汇率稳定，参考美元/港币 USDHKD汇率日线级别，随着美元升值港币贬值，5月5日左右已经逼近弱方保证。由于资金回流美国（北向资金数据也表现的非常明显）现观察上证指数从2021年年末开始下跌直至2022年4月份跌至2863点。港股由于时外资的直接参与市场，且存在做空所以表现得更加明显。
第二阶段：上证指数经历4月份的熊市大跌后开始了不错的反弹，新能源板块引领大盘上扬，北向资金在2863点就开始不断加仓所以上证指数表现得非常强硬。恒生指数就不一样了，“强美元”（通胀率依然很高加息预期较强，港美利差急剧扩大）导致美元/港币居高不下在7.85左右徘徊，恒生指数跌至2009年4月以来的低点，大把的廉价股票资产，那么机会就来了。
图 2 US LIBOR - HK HIBOR
第三阶段：时间节点与分析北向资金一致，关键节点在于美元开始贬值。从月级别的角度上美元从9月末开始贬值，期间发生了美债流动性危机，根据彭博社的美国国债流动性指标，当时的数据已经接近了2020年3月份的最高水平。内因是由于美国加息缩表导致美联储要抛售美债，而日元由于美元指数不断走强贬值迅速，所以日本及其他国家为了拯救货币开始抛美元，美国财政部现不得不开始考虑回购美债。此外我国疫情防控开始走向宽松，大家对经济修复的预期开始提升等（上证指数的支撑除了预期向好外也有国家机构如央行等在兜底）随即人民币开始走强。恒生指数和上证指数在美元指数转折点开始反弹。
捋顺时间点：港元/人民币（同理离岸美元/人民币）10月末开始走弱，也是上证指数开始反弹的时间，同时也是北向资金开始大比买入的时间。
美元指数9月末开始走弱，美元/港币10月末正式走弱，同时也是恒生指数反弹时间。所以“聪明钱”并不是浪得虚名，北向资金的整体动向是大方向择时的风向标，在适当的时候判断准确的入场时机可以享受货币+期指的双重红利。
贵州茅台与中国平安
贵州茅台与中国平安收盘价、沪股通持股数量、沪股通持股比例变动图所示：
图 3 贵州茅台收盘价、沪股通持股数量、沪股通持股比例变动（近两年日线）
图 4 贵州茅台收盘价、沪股通持股数量、沪股通持股比例变动（近两年周线）
图 5 中国平安收盘价、沪股通持股数量、沪股通持股比例变动（近两年日线）
图 6 中国平安收盘价、沪股通持股数量、沪股通持股比例变动（近两年周线）
周线是为了更清楚地观察北向资金与公司股价的变化程度。可以看到，在美元指数发生转折的9月北向资金9月初持股贵州茅台比例7.37%，月末变为7.30%。对中国平安9月初持股比例5.66%，月末变为5.81%。当时白酒和保险的行情有些许分化，虽然截至10月31日指数无疑跟随大盘深跌，白酒除宏观因素外还存在：上市红灯、禁酒令的存在、茅台三季度业绩环比下降等。保险反而被加仓与保交楼的出台有着密切联系，国家进一步防范金融系统性风险的发生。值得注意的是，从贵州茅台北向资金的持股数和股价前复权可以看到，在茅台10月31日底部形成前，北向资金在持续大手笔卖出，直到市场见底，货币层面也开始出现转折时也就是趋势反弹时才开始从空头转为多头。所以北向并没有抄到实际的底部，而是被其它资金承接了。数据上截至1月31日区间陆股通净买入额依旧小于0，为-25.95亿。参考9月1日沪股通对贵州茅台的持股数量为9265.01万股，而从市场反弹开始北向不断买入依旧没有买回茅台底部形成前的持股数量，截至2月2日沪股通对贵州茅台的持股数量为9018.41万股。所以北向资金也在通过不断加仓茅台弥补反弹前的损失。结合近期市场行情开始回调，根据兴业证券的研究，背后是此前流入的主力交易盘（海外量化对冲基金等高频或短线操作者）逐渐开始减仓，而配置盘（海外养老金、主权基金等长线投资者）反而加速流入A股。春节假期后，配置型外资流入节奏进一步提速，而交易盘流入放缓、乃至转为净流出。截至2月3日，配置盘流入405.16亿元，交易盘流出超60亿元，且在4个交易日（1.31-2.3）内持续流出A股。
交易盘流出的三大原因：
代表交易盘的海外对冲基金对中国权益资产的仓位已提升至历史高位，数据上高盛分析海外对冲基金在中国权益资产头寸已由去年10月低点的7%快速提升至13%，处于近5年90%的分位数水平，较为接近15%的历史最高水平。
由于1月底开始大盘指数已经反弹较多，区间收益开始缩小，对海外的“短线资金”吸引力有所降低。
由于短线资金占据交易盘大部分比例，近期获利兑现。
配置盘持续流入的原因：
中国资产优势重现，全球现呈现“东升西降”的局面，人民币逐渐提高国际化并且指数不断走强。
代表配置盘的海外共同基金的中国股票仓位尚处于历史低位，有较大提升空间。据高盛测算，截至2022年12月底，中国权益资产占全球共同基金的仓位为8%，处于近十年19%的分位水平。
保守估计外资今年将流入3000亿元，而考虑到资金回补、全球流动性由紧转松、中国资产优势重现，流入规模或有望达到4000-5000亿元超预期水平。
美元指数、美元兑港币、港币兑人民币在10月份基本见顶，伴随着美国劳工部发布CPI同比上涨7.7%，降温明显。所以市场对美联储继续大幅度加息的预期减弱，情绪开始缓和。从那时开始北向不断加仓贵州茅台与中国平安。公司股价截至目前并未与北向加仓路径一样不断上涨，证明内资目前的态度非常谨慎，而且从1月中旬开始表现出明显的抛盘。北向与内资分歧的关键节点在12月底（参见上方贵州茅台和中国平安持仓与走势图形），美元指数还在下跌趋势中，但美元兑港币开始反弹，我认为与香港金管局有关，因为12月初美元/港币跌至了7.7615触发强方保证，金管局卖出港币买入美元，数据上香港金管局于2023年1月底的官方外汇储备资产为4,369亿美元（2022年12月底为4,240亿美元）。美元离岸人民币依旧在下跌，北向依旧再买入，所以这并不是整体的周期性货币市场行为，而是短期内的结构性调整。
近期两大权重股股价下跌明显，且美元指数开始反弹，美国加息还在持续，所以要注意短期的风险，北向短线资金随时准备撤退。不仅内外资金还没形成合力推动市场上涨，宏观层面、康波周期上现在市场也不符合迎来牛市的条件，全球依旧笼罩在衰退的道路上。但美国下一波就会进入降息周期，处于衰退期与我国成长期末期不同，长期看好人民币升值。
钱都去哪了？
为了更准确地判断北向的意图，即对后市看多还是看空的态度，现对北向的资金流向和动作进行进一步分析。资金上近3月北向流入达到了2349亿，9月到1月31日流入1795亿，9月和10月共计流出554亿。
9月-1月31日将条件设定为市值排名前1000个股，2022年9月-2023年1月31日陆股通净流入>0，陆股通持股比例超过0.1%
图 6 市值排名前1000个股，2022年9月-2023年1月31日陆股通净流入>/< 0，陆股通持股比例超过0.1%.
类别
股票数量 流入情况 类型
市值前1000总体
2000 1782亿 净流入
市值前1000区间净流出
1000 1211亿 净流出
市值前1000区间净流入
1000 2993亿 净流入
在选中的样本数量中，8月31日-1月31日区间净流入的个股为1000只股票、区间净流出1000只股票。依据是最新数据显示沪深300流通市值为37.80万亿左右，全A总市值84.28万亿左右。首先2023年1月全A总上市A股总数为4997，2000只股票样本占据了40%，市值占比44.85%具备足够的说服力。通过1000只股票净流入的数额以及另1000只股票净流出的数额做差可以得到区间净流入1782亿，与上述北向资金区间净流入基本一致，所以可以认为增量的外资就锁定在这1000只（净流入的1000只样本）中。通过数据分析，1000只净流入股票市值排名前100只金额占比总流入54%，其余900支占比46%。1000只净流出股票市值排名前100只金额占比总流出58%，其余900支占比42%。由于流出主要在9月-10月底，流入在11月-1月底。而北向整体结构占比通过时间的推移并没发生实质性的变化，所以北向资金在这段行情中，并不是主买权重的策略，而是成长型和权重协同配置，这也与兴业证券对配置盘和交易盘的观点一致，此外通过对权重大盘股的不断买入带动大盘和板块指数上涨，引导了更多资金同时流向了中小盘所以在中小盘上依然存在很大的投资机会。
近几月盘面9月份10月份是共振向下。11月份到1月份是共振向上。2月份又进入到中短线资金和长期资金的分化期。大盘在1月底开始调整后北向资金继续买入，这是由于空头在9-10月份砸盘卖出了许多筹码，也就是融券。后其他资金为大盘兜底北向跟随买入，外资空方需要在约定期限归还所融的券。
北向资金操作总结
通过上述对北向资金的宏观择时、操作手法、资金流动、配置方向等进行分析现进行总结。
中短线资金（交易盘）：外资中短线资金也就是海外对冲基金等的主要目的是进行货币和期指的套利。其套利的基本条件是需要对货币周期的把控精准，因为美元在全球的引导作用会直接影响其它国家的汇率和资本市场，也就是决定了整体的资金流向进而影响大盘指数。当货币及经济周期未出现明显拐点时，市场处于震荡市/明显多头上涨趋势中，北向与内资交替引导市场/共振，资金流动趋势和美元指数呈现一定程度的反相关关系。
当周期上出现明显转折时，平台上外资会首先介入港股这个两方市场的重要媒介，触发条件中一个重要指标就是美元/港币的汇率，因为这个汇率是有硬性规定范围的即一定要稳定在强和弱保证区间内。这时交易盘会主动做空我国股市（美元过弱时交易盘看好后市美元走强，美元过强时恶意做空）。
中长期资金布局逻辑：首先依旧对货币及经济周期进行判断，但与交易盘不同的是，配置盘强调吃行业和公司成长的红利。根据中信建投的研究，配置盘持仓风格和交易行为与市场风格有着直接联系。他们统计了从2018年开始前五大行业的净流入占全年总净流入的比重，发现每年前五大行业的净流入占当年净流入总比重的 50%以上，而增持幅度较大的行业在相应的年份都有亮眼的表现。
图 7 外资前十大席位行业净流入统计
根据中信建投对前十大席位的持仓和交易行为的统计学分析发现以下三点：
报告中计算了 MSCI 中国指数的月度收益 μ， 以及该指数历史滚动 30 日的标准差 σ；同时，完全复制了前十大席位的股票池权重，将其视为整个投资组合进行模拟，与 MSCI 中国指数月度收益做对比，发现陆股通前十大席位的收益波动围绕 MSCI 中国指数μ±0.5σ 极窄区间内波动，收益相关性高达 0.91，说明前十大席位的投资组合与 MSCI 中国指数存在明显的共振关系。
在权重配置上，研究发现前十大席位虽然都是全陆股通股票池选股，但实际配比中约 60%的资产权重落会在 MSCI 中国指数的 300 支成分股上，其中四大银行的资产 配置比例会达到 75%~80%。
报告计算了 2020-2022 年 MSCI 中国指数和沪深 300 指数成分调整半年内，成分股权重与前十大席位对应持仓的离差月均值。 值越大，代表跟踪指数的误差越大。对比后发现沪深 300 指数的离差均值约为 1.0， 一直高于 MSCI 中国指数，其背后说明前十大席位跟踪 MSCI中国指数可能更加紧密。
中长期资金看重市场的重大风格拐点，如2018-2019白马蓝筹行情、2020疫情爆发对相关药物和附属品的需求爆发、2021开始的国家战略新能源。此外发现多数券商的年化超额回报可以稳定在 10%以上。（前十大席位包括6家券商：法巴证券、瑞银证券、摩根士丹利、摩根大通、美林证券、高盛亚洲）。
图 8 前十大席位周买入前二十个个股跟踪策略表现
结语
今年美元加息节奏基本确定了，人民币现在也在升值，是由于货币汇率变化导致的整体资金的套利行为。短期套利是跟随资金也就是北向资金通过做空我国股市赚取期指套利的钱，现如今北向资金呈现配置的风格开始转化，短中线开始出现分化，由原来的主买权重-开始注重成长型的公司。策略上建议参考外资交易盘对大势的判断选择入场时机，选股上利用配置盘的整体思路，判断行业拐点，时刻关注MSCI中国指数成分股变动情况后发掘个股（2月0日刚刚更新）。未来在配置盘选择的板块中挑选个股也有助于大资金抬轿吸引更多的资金流入，市场表现会比较理想。需要注意的关键信号：美元/港元汇率、北向资金当日净流入是否>100亿、北向资金是否大幅抛出也就是开始做空我国股市（机会）。短期内3月份两会即将召开，2月份的北向短线和长线资金分化大盘可能面临一波小调整，关注国际形势与两会的是否能形成共振，如果是的话将会带来一波行情。