全球光刻胶市场预计2019-2026年复合年增长率有望达到6.3%。目前已形成电子材料（旗下科华+北旭光刻胶双龙头）、轮胎用特种材料（全球最大特种橡胶助剂生产商）、全生物降解材料（获全球化工龙头巴斯夫授权PBAT技术）三大业务。且公司是大陆光刻胶以及全球特种橡胶助剂龙头。多元布局建设电子材料平台型公司-220802】。公司作为大陆IC+显示光刻胶双龙头。稳固公司国内光刻胶龙头的地位。公司通过引进巴斯夫授权的PBAT聚合技术前瞻布局生物可降解材料业务。公司G线光刻胶的市场占有率达到60%。公司旗下北京科华是稀缺的国内半导体光刻胶龙头。2021年公司橡胶业务实现营收21.7亿元。占总营收超过90%。是国内少数拥有KrF光刻胶大批量生产能力的公司。预计满产后将为公司带来营收11.5亿元。光刻胶研发进度不及预期的风险、下游客户导入不及预期风险、橡胶原材料涨价风险、报告中所使用的数据未及时更新风险。营收同比+5.9%。
报告摘要
三大业务多元布局，打造平台型企业。公司1999年成立之初主要从事橡胶助剂的代理业务，多年来深耕传统业务的同时进行多元布局，目前已形成电子材料（旗下科华+北旭光刻胶双龙头）、轮胎用特种材料（全球最大特种橡胶助剂生产商）、全生物降解材料（获全球化工龙头巴斯夫授权PBAT技术）三大业务。公司作为大陆IC+显示光刻胶双龙头，有望深度受益行业规模扩张和国产化大机遇。
科华+北旭光刻胶双龙头，全面布局IC+面板光刻胶产业链。公司旗下北京科华是稀缺的国内半导体光刻胶龙头，目前已经量产G/I线、KrF光刻胶，是国内少数拥有KrF光刻胶大批量生产能力的公司，ArF光刻胶也在积极研发中。公司G线光刻胶的市场占有率达到60%；I线光刻胶和KrF光刻胶批量供应于中芯国际、华虹宏力、长江存储等13家12寸客户和17家8寸客户。旗下另一面板光刻胶龙头北旭电子，在国内TFT正性光刻胶领域市场份额领先，是国内第二大供应商，在京东方的份额占比45%以上。根据Reportlinker数据，全球光刻胶市场预计2019-2026年复合年增长率有望达到6.3%，至2023年突破100亿美金，到2026年超过120亿美元。中国光刻胶市场的增长速度超过了全球平均水平，2022年有望超过百亿人民币。公司在上海化学工业区建设的“年产1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂”项目，即将完成全部建设并进入试生产。随着产能的投产，公司光刻胶市占率将进一步提升，稳固公司国内光刻胶龙头的地位。
全球轮胎橡胶用酚醛树脂领导者，客户资源丰富。公司深耕轮胎橡胶树脂二十多年，目前客户已覆盖全球轮胎75强，包括普利司通、米其林、固特异、马牌、倍耐力等国际知名轮胎企业。2021年公司橡胶业务实现营收21.7亿元，占总营收超过90%，营收同比+5.9%。毛利率为24.87%，同比下滑8.64pct，原因主要是苯酚等原材料大幅度涨价以及运费价格上行带来毛利率承压，随着成本向下游持续传导，预计今年成本压力将得到缓解，毛利率有望回升至正常水平。未来橡胶树脂有望随着新能源汽车的发展实现稳定增长。
战略合作全球化工龙头巴斯夫，前瞻布局生物可降解材料。2021年我国每年可降解塑料市场规模约189亿元，预计到2025年超过500亿元，CAGR达27.5%，PBAT作为降解塑料的主流产品前景广阔。公司通过引进巴斯夫授权的PBAT聚合技术前瞻布局生物可降解材料业务，在上海化工园区落地10万吨/年可生物降解材料项目（一期），目前6万吨产能即将建设完毕，22年将逐步投产，预计满产后将为公司带来营收11.5亿元，未来前景广阔。
投资建议：我们预计公司2022/2023年营业收入分别为30.21/35.61亿元，净利润为3.84/5.02亿元，对应估值为52.6/40.2倍。2022/2023年行业可比公司PE平均为55.31/40.38倍，高于公司对应估值，且公司是大陆光刻胶以及全球特种橡胶助剂龙头，有望引领光刻胶国产替代浪潮，叠加快速发展的可生物降解材料业务打开广阔成长空间，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：光刻胶研发进度不及预期的风险、下游客户导入不及预期风险、橡胶原材料涨价风险、报告中所使用的数据未及时更新风险。
完整报告：【中泰证券-彤程新材-603650-特种橡胶助剂龙头，多元布局建设电子材料平台型公司-220802】